* *在閱讀財務報告之前，我們應該做壹些必要的準備:* *
*首先，了解行業的基本研究方法和現狀。
每個行業都有自己的商業邏輯和基本的研究方法，不能只看營收和利潤。
比如看重資產的行業先投資，然後通過規模效應賺錢；看重資產的行業，比較的是運營壁壘和運營效率；賣人頭的行業看項目資源和管理效率；而賣品牌的行業看毛利和渠道控制能力。
比如在分析銀行的財務報表時，利潤並不是最重要的，因為銀行調整利潤太容易了，正常企業經常看的營收和現金流都不重要。銀行最重要的是資產質量，其次是非利息收入占比。
ROE是最重要的指標，但不可能全世界都是。每個行業都有自己的特殊指標:
比如建材企業，是要看現金流的，因為下遊開發商都是高負債，受政府打壓，所以“現金比率”和“凈現金比率”是重要指標。
財務報告不是小說。只有知道重點，才能知道讀什麽。
*第二，了解基本的金融知識。
企業財務報告不用說，是以三個財務報表為基礎的，至少要了解主要財務部門的內容、作用和關系。
但是，我們不應該過分強調三表。看財務報告不是看財務數據。雖然很多投資者喜歡通過財務數據，包括量化程序來選股，但是在基本面研究中，財務數據更多的是驗證妳的研究推測。
*第三，如果是沒學過的新企業，最好不要直接看財報。第壹，看壹份靠譜券商的深度研究報告，了解基本邏輯，但不要輕易相信報告中的結論。
與財務報告不同的是，券商深度研究報告的內容都是經過整理和提煉的投資框架和要點，符合人類的閱讀習慣，便於投資者建立對公司的基本了解。
*第四，如果是妳深入研究過或擁有過的公司，在閱讀財報之前，妳要建立基本的預期和妳想從財報中得到的信息。
我們經常在財報分析文章中看到“超出預期”和“不及預期”的表述。專業投資走到哪裏就跟到哪裏，壹定要有期待感。從“建立預期”到看財報“判斷預期差距”，最後“決定交易”，是壹個完整的投資過程。
完成這四項準備後，妳自然可以從壹份財務報告中讀到妳想了解的信息。但是，財報披露的信息也是分層次的。最有用的信息是與企業戰略最直接相關的信息，是CEO最關心的信息，也應該是投資者最關心的信息。
*焦點壹:戰略推進驗證的核心邏輯。
看了財報看到營收利潤超預期當然是好事，但優秀的企業是戰略驅動的，而不是跟著市場和經營數字走的。了解企業戰略，用財報驗證核心戰略，才是價值投資者最應該關心的事情。
以阿裏巴巴為例，其業務極其復雜。在本季度財報中，核心電商業務受到拼多多的挑戰，但新淘寶特別版用戶增長迅速，雲計算業務繼續高速增長。但海外大客戶流失，影視娛樂業務虧損減少，生活服務繼續在高投入中掙紮，市場份額得以維持...這些都不能簡單的用“超出預期”或者“低於預期”來形容。
評價阿裏巴巴這樣復雜的企業，只有壹個維度——推廣策略。
每個人都可以思考壹個問題。在電商等高層巨頭的爭奪戰中，三家公司在滲透率不低的情況下都能實現高增長。因此，競爭格局應該與戰略管理能力相結合。如果競爭對手的戰略推進同樣乏力，最終競爭是雙輸，上下遊受益；如果競爭對手有很強的戰略推廣能力，結果可能是雙贏，上下遊行業或者其他行業都輸了。
所以相對於阿裏的長期發展戰略，本季度的財報在我看來是合格的。
以金隅醫藥半年報為例。
受新冠肺炎檢測業務的影響，金宇醫療的業績預期令人困惑。賣家說它超出了預期，但市場在用腳投票。消除新冠肺炎測試業務幹擾的方法是關註戰略。
2019年，國內ICL市場約為370億，約占醫療檢驗市場的8%。與美國、歐洲、日本等成熟市場相比，滲透率分別為35%、50%、67%，未來還有很大的提升空間。由於我國醫療體系的特點，普及率提升的突破點只能放在三級醫院和單院繁忙的高技術壁壘的特殊檢查業務上。
這兩個方向也是金宇醫藥的兩個成長邏輯，也是我們財報的重點。
先看三級醫院的滲透率:剔除新冠肺炎業務，常規檢查業務收入同比增長48%，比上年上半年增長32%。毛利率同比上升，因為客戶單位收益率同比上升53%，三級醫院收入業務占比上升1.75個百分點。
再看特檢業務占比:上半年公司特檢業務持續發力，包括血液病、神經&臨床免疫和實體瘤診斷業務同比分別增長40%、57%和54%。
金玉的基本面其實很簡單，但判斷很容易受到新冠肺炎業務的影響。如果妳關註的是公司，那妳只能用長遠的眼光去關註戰略的推進。
估值高的公司需要更加謹慎，不僅要看戰略是否長期推進，還要判斷下壹季度的增長中期是否放緩。前者影響確定性，後者影響估值。
以藥明康德為例，核心邏輯首先是CXO整合，通過收購何權藥業延伸到CDMO，所以CDMO之前是比較薄弱的壹塊，也是近兩年提供增長動力的壹塊業務。
其次，看客戶結構能否在保持海外頭部客戶優勢的同時，發展長尾客戶，降低經營風險，提高保費能力。
再次，CXO的邏輯包括海外轉移+本土新業務，但國內業務受政策影響，短期不確定性比較大，所以高估值有賴於海外業務的持續增長。
還有，目前頭部CXO企業最大的瓶頸就是產能。資本市場可以解決錢的問題，但解決不了人才的問題。這從員工總數就能看出來。
具體的財務就不做解讀了，總結的差不多了，所以估值高不代表公司就倒了。只要財報的核心邏輯完善，大致可以維持目前的估值區間。
閱讀財務報告是很費時間的，對財務報告的解讀深度也關系到妳職位的權重。
如果妳的倉位很重，光看上面的核心邏輯是不夠的。妳也要關註上半年制約業績的美國實驗室的恢復和運營情況，也要看看ADC藥物集成CDMO業務的推進情況。前者可以提升業績，後者可以維持估值。
再比如招商銀行。如前所述，銀行最重要的是看資產質量和非利息收入占比。
資產質量方面，6月末不良率和逾期率較年初下降，貸款資產質量進壹步改善；上半年計提的貸款減值損失同比下降60%。顯然是去年響應政府要求減得太多，導致資產負債表不良貸款減少。
從非利息收入來看，凈非利息收入同比增幅略高於1季度，且高於收入增幅，占比進壹步提高，主要是凈手續費和凈其他非利息收入的貢獻。
如果招行只做配置，看看這兩項就夠了。如果是重倉，就需要看更多的項目。
*重點二:關註目前對股價影響最大的因素。
研究報告不是純粹的研究，而是以交易為導向的研究，這是當前影響股價需要關註的核心因素——上升趨勢中的支撐因素是什麽？下降趨勢中有哪些令人壓抑的因素？震蕩行情中可能打破多空判斷平衡的因素在哪裏？
尤其是那些高估值低估值的公司，要用放大鏡看財報。
在投資騰訊的人中，很多投資者從低估值的角度來看，認為騰訊具有投資價值。但是，低估不代表有投資價值，有投資價值不代表可以買。想買的話，最好在財報中找到壓制股價的因素消失。
打壓騰訊股價的因素有哪些？不是因為自身業績，騰訊用戶數量穩定，廣告和手遊業務增長符合預期。壓抑的因素是監督。這個因素可以解除嗎？財報中提到“用技術為實體經濟和社會做貢獻”，包括公司為建立“可持續的社會價值創新”而投入的500億項目，以及6543.8+000億的計劃投資，可見現在可能只是個開始。
如果阿裏做這個聲明，完全沒有問題，因為阿裏的核心電商、雲計算、生活電商服務都是在賦能中小企業和實體經濟，但騰訊的核心是廣告和遊戲。它怎麽能“貢獻”呢？
更深層次的解讀對我這個投資人來說太敏感了。至少很清楚，打壓股價的因素並沒有解除，但很快會影響到業務。對過去的業績沒有影響，不代表以後不會有影響。現在PE低不代表未來壹兩年PE低。
如果妳還是壹個合格的價值投資者，妳應該明白，合理的估值並不取決於當前的業績，而是取決於未來現金流的折現。
同樣，如果支撐股價上漲的因素趨於減弱或消失，上漲也會減弱或停止；如果有打破多空判斷平衡的因素，股價的平衡也會被打破。
再看高PE公司，我們知道投資者遲早會回歸正常估值，心態比較浮躁，所以看財報壹定要以無懈可擊的要求看它的核心邏輯。
以健朗五金為例。中報公布後，股價大漲。正式發布中報後，股價幾天內下跌30%。是不是中報沒有預期的好？其實只是略低於中位數，而不是低於預期。
*真正讓投資者動搖的是現金流的問題。*
如前所述，投資者非常重視建材企業的現金流，健朗五金報的經營性現金流和“凈現金比率”都是負數——這兩個沒問題，往往是價格上漲時增加囤積原材料造成的。但值得註意的是，現金套現比例為75%，也就是說只有75%的收益是現金，回到2018的狀態，而當時的估值只有20倍。這個指標比壹季度的90%還要差，這也是為什麽壹季度的經營性現金流也是負的，但並不影響股價。
細看財報，主要原因是上半年應收賬款和票據37.6億元，同比增加6543.8+0.469億元，回應了投資者長期以來對下遊房地產資金鏈緊張、鋼材等原材料價格上漲影響施工進度和回款的擔憂。這需要其他建材公司的中報來驗證。比如主要賺取B端收入的東方雨虹，其“現金流量比”已經從去年的115%下降到88%，而走C端渠道的兔寶寶依然是105%。
同樣的現金流之所以不及預期，劍朗五金的股價跌幅超過東方雨虹，僅僅是因為劍朗五金的估值遠高於後者。
財務報告表面上要求中立客觀，每句話都要承擔法律責任，但世界上沒有絕對的中立客觀。編制財務報告的是上市公司，主觀上有粉飾的動機；看財報的是投資者或者機構投資者。既然關註，壹般看的比較多，主觀上希望公司有好消息。
在這種心態下，很容易放大積極面，隱藏消極面。要做到客觀中立，就要克服以下四種常見的主觀傾向:
*第壹，不要輕信上市公司的負面解釋。
所有的負面信息都有合理的解釋，但很多解釋只是告訴投資者“我會努力”，更多的解釋是用戰術上的勤奮掩蓋戰略上的失誤。
*第二，分析不要受股價的影響。
雖然價值投資者相信市場會犯錯，想從市場錯誤中尋找機會，但事實上，大多數投資者都相信股價走勢隱藏著我們不知道的東西。因此，在上升趨勢中，投資者習慣於在財務報告中尋找好的東西，而在下降趨勢中，投資者習慣於在財務報告中尋找壞的東西。
*第三，壹個聲明不能改變長期的市場認知。
有句話叫“不要試圖教育消費者”，投資中有壹些由來已久的認知，不會因為壹份優秀的財報而逆轉。對於“周期變長”這種比較難的邏輯，市場必須有三份以上的財報才能確認。之前的好財報都是高開低走，重回震蕩區間。只有經過幾次優秀的財報，才能走出周期，實現壹輪上漲行情，比如萬華化工；萬壹有壹季不及預期，那就是壹輪暴跌，比如三壹重工。
*第四，財報中隱形的競爭格局更重要。
競爭格局才是企業很多行為背後的真正原因。比如前面提到的健朗五金的現金流問題，如果換成競爭格局不好的公司，可能是致命的。而競爭格局在財報中很少涉及，需要閱讀招股書、行業研究報告或深度研究報告。
財務報告就像妳的下屬定期向妳匯報:壹個糟糕的老板只能從報告中了解他的下屬，所以他經常被他們欺騙；壹個好的老板壹定要很好的了解下屬的個人特點、工作重點和階段性目標，然後和報告的內容進行對比，才能評估下屬的真實能力和表現。
我們投資的對象是股票。股票不是上市公司。它們只是三維公司在二維世界的簡單投影，財務報告只是壹個瞬間的剪影。
看財報裏的公司，看完公司後更深刻的理解財報背後的信息。這才是看財報的正確姿勢。